Kontroll av finansiell rapportering DnB NOR ASA

Stranden 21
0021 Oslo

Saksbehandler: Unni Persson Moseby
Dir. tlf.: 22 93 97 22
Vår referanse: 09/12375
Arkivkode: 732
Dato: 07.01.2011 

1. Innledning
Finanstilsynet fører i medhold av verdipapirhandelloven (”vphl”) § 15-1 tredje ledd kontroll med periodisk finansiell rapportering fra utstedere av omsettelige verdipapirer som er eller søkes notert på regulert marked i EØS og som har Norge som hjemstat.

Kontrollen har omhandlet verdsettelse av investeringseiendommer i DnB NORs (foretakets) årsregnskap for 2007 og 2008, samt halvårsregnskapet for 2009. Gjennomgangen har vært avgrenset til kontoreiendom. Foretaket har i korrespondanse redegjort for hvilke metoder som benyttes ved verdsettelse av investeringseiendom. Foretaket har også gitt ytterligere informasjon om to eiendommer sentralt i Oslo, henholdsvis Roald Amundsensgt. 6 og Fjordalleen 16.

IAS 40 Investeringseiendom tar utgangspunkt i at virkelig verdi er best representert ved gjeldende priser i et aktivt marked. Eiendomsmarkedet i mange geografiske områder er lite likvid, og standarden åpner for alternative metoder for beregning av virkelig verdi, herunder bruk av diskonterte kontantstrømmer. DnB NOR har siden andre kvartal 2008 benyttet en intern modell hvor verdiene på eiendommene beregnes som neddiskonterte verdier av netto fremtidige leieinntekter. Fastsettelse av forutsetninger, herunder fastsettelse av fremtidig markedsleie og diskonteringsrente, er særlig utfordrende. Finanstilsynet har ikke grunn til å tro at foretakets verdsettelse av investeringseiendom har medført feil i regnskapene i de aktuelle perioder, og tar foretakets redegjørelse til etterretning. Etter Finanstilsynets vurdering må foretaket imidlertid bedre kunne redegjøre for og dokumentere valg av benyttede forutsetninger.

DnB Nor opplyser i brev av 8. juli 2010 at det vil se nærmere på om prosessen og resultatene ved fastsettelse av forutsetninger kan systematiseres og underbygges på en mer hensiktsmessig måte. Finanstilsynet tar dette til etterretning.

I punkt 2 gis en oversikt over regnskapsførte verdier på foretakets investeringseiendommer, samt verdijusteringer av disse i perioden. Punkt 3 omhandler foretakets modell for verdsettelse av investeringseiendommer. Finanstilsynets vurderinger fremkommer i punkt 4.

Saken anses med dette som avsluttet.

2. Investeringseiendommer i DnB NOR
Investeringseiendommene i DnB NOR var ved årsslutt 2007 og 2008 regnskapsført til henholdsvis 33,1 mrd og 32,6 mrd kroner. Ved utgangen av første halvår 2009 var investeringseiendommene regnskapsført til 32,2 mrd kroner. I prosent av totale eiendeler utgjorde investeringseiendommer henholdsvis 2,2 prosent ved utgangen av 2007, og 1,8 prosent per 31. desember 2008 og 30. juni 2009. Kontoreiendommer utgjør ved alle tre tidspunktene i overkant av 50 prosent av totale investeringseiendommer. Nærmere 70 prosent av kontoreiendommene befinner seg i Oslo-området.

I årsregnskapet for 2007 var netto gevinst som resultat av justering til virkelig verdi på 7 mrd kroner. Netto tap som resultat av justeringer til virkelig verdi var på 3,2 mrd kroner i 2008 og på 0,7 mrd kroner første halvdel 2009. Verdijusteringer kun for kontoreiendommer var i 2007 på pluss 4,2 mrd. Foretaket opplevde negativ verdiendring på kontoreiendommene på henholdsvis 1,7 mrd og 0,4 mrd ved årsslutt 2008 og ved halvår 2009.

3. Foretakets redegjørelse
Investeringseiendommene i DnB NOR vurderes til virkelig verdi ved hvert rapporterings-tidspunkt i henhold til IAS 40. Foretaket besluttet å gjennomføre en omfattende ekstern verdivurdering av samlet eiendomsportefølje i 2007. For de norske eiendommene ble det gjennomført tre eksterne verdivurderinger per tredje kvartal 2007. Gjennomsnittet av de tre verdivurderingene ble lagt til grunn som virkelig verdi ved fastsettelse av markedsverdi per 30. september 2007. Verdiene ble verifisert av de samme verdsetterne ved årsslutt 2007.

Foretaket har fra og med andre kvartal 2008 verdsatt eiendommene ved bruk av en intern modell. Den samme modellen anvendes ved vurdering av alle typer eiendommer (kontor, kjøpesenter og hotell), og alle eiendommene blir hvert kvartal verdivurdert. For tre kontoreiendommer og ett kjøpesenter innhentes det eksterne verdivurderinger hvert kvartal. Eksterne verdsettere vurderer i tillegg kvartalsvis 10 til 12 eiendommer fra et forhåndsdefinert og representativt utvalg. Innenfor utvalget, som utgjør ca. 80 prosent av samlet portefølje, rulleres det slik at alle eiendommene vurderes eksternt i løpet av året. Foretakets eiendomsportefølje i Sverige verdivurderes kun av eksterne verdsettere.

Den interne modellen estimerer verdien av eiendommene basert på en diskontert kontantstrømmodell. Verdien for hver enkelt eiendom fremkommer basert på tre hovedelementer(Jf notat fra Vital Eiendom AS 17. mars 2010) :

1. Verdi av kontantstrøm av faktisk leie i kontraktsperioden, med et moderat avkastningskrav
2. Fratrekk i verdi for nødvendige investeringer de neste to årene
3. Verdi av kontantstrøm i perioden etter utløp av kontrakten. Dette er basert på en uendelig vekstrekke, som neddiskonteres med et avkastningskrav som er høyere enn kravet til kontantstrømmen i kontraktsperioden.

Sentrale forutsetninger i kontantstrømprognosene er fremtidig markedsleie, ledighet, kostnader knyttet til drift og vedlikehold, nødvendige investeringer og konsumprisindeks.

Fremtidige markedsleier fastsettes på verdivurderingstidspunktet for hver enkelt eiendom på grunnlag av et bredt tilfang av informasjon. Informasjon som vurderes og tillegges vekt er eiendommens standard, beliggenhet og fleksibilitet, samt områdets generelle attraktivitet. Fastsettelse av markedsleie skjer ved anvendelse av skjønn og fremkommer i diskusjon og møter med sentrale ressurspersoner i Vital Eiendom AS. Foretakets markedssyn, basert på både de generelle makroøkonomiske utsikter og utsikter for eiendomsmarkedet spesielt, vurderes. I tillegg hensyntas tilgjengelige markedsobservasjoner, herunder nylig inngåtte relevante kontrakter og leieprisoversikt fra Eiendomsverdi Næring AS.

Sannsynlighet for ledighet vurderes for hver enkelt eiendom som enten lav, moderat eller høy.

Kostnadene er estimerte normale driftskostnader per år. I tillegg estimeres nødvendige investeringer de neste to årene hvis eiendommen trenger rehabiliteringsarbeid ut over det som inngår i normale driftskostnader.

Foretaket benytter samme diskonteringsrente for alle kontoreiendommer. Den generelle risikoen knyttet til investering i eiendom hensyntas gjennom diskonteringsrentene, mens spesifikke risikoforhold knyttet til den enkelte eiendom justeres i modellen gjennom øvrige forutsetninger. DnB NOR har valgt en tilnærming hvor to ulike diskonteringsrenter benyttes, en diskonteringsrente for sikre kontantstrømmer i kontraktsperioden og en diskonteringsrente for usikre kontantstrømmer etter kontraktsperioden. Ved årsslutt 2008 og halvår 2009 har diskonteringsrenten for kontoreiendommer vært 6,5 prosent i kontraktsperioden og 9,5 prosent i perioden etter, og for begge perioder er inflasjonsforventning og forutsetning om realrente holdt konstant. Differansen på 3 prosentpoeng er ikke ytterligere underbygget, men har i følge foretaket, vist seg å utfylle øvrige forutsetninger i modellen på en god måte.

Modellen for verdivurdering av investeringseiendom bygger på forutsetninger og input som i betydelig grad er basert på skjønn. For å sikre at resultatene som modellen gir reflekterer markedet, ser foretaket hen til relevant markedsinformasjon og foretar løpende avstemminger mot markedet. Grunnlaget for slike avstemminger er for eksempel gjennomførte relevante transaksjoner i markedet, nylig inngåtte leiekontrakter, eksterne verdivurderinger av deler av porteføljen og andre markedsaktørers analyser og prognoser for eiendomsmarkedet, samt de mer generelle makroøkonomiske utsiktene.

Foretaket opplyser at det er betydelige elementer av skjønnsutøvelse i verdivurderingene. Skjønnsutøvelsen ligger i å tolke ufullstendig transaksjonsinformasjon, justere observasjoner for kvalitative forskjeller mellom observert objekt og verdsettelsesobjekt, og vektlegging av en ny observasjon sammenlignet mot flere eldre observasjoner.

Utgangspunktet er at verdiene i henhold til den interne modellen er de som gir best estimat på virkelig verdi. De eksterne takstene benyttes som referanse og grunnlag for å avstemme egne vurderinger mot andre eksterne kilders oppfatning. Foretaket opplever differanser mellom eksterne takster og verdier fra egen modell, og avvik på enkelteiendommer kan være betydelige. Foretaket har ingen beslutningsregel for å justere seg inn på takstene, men vurderer verdiene på forutsetningene på nytt dersom avviket på samlet nivå nærmer seg yttergrensene av et intervall på pluss/ minus fem prosent. Vesentlige avvik i forhold til gjennomsnittet av de eksterne utløser tilleggsvurderinger og eventuelt, men ikke nødvendigvis, tilpasninger i verdivurderingen.

Foretaket opplyser at den interne modellen har vist god treffsikkerhet under ulike markeds-forhold i tilfeller der eiendommer har blitt solgt i markedet.

Roald Amundsensgt. 6 og Fjordalleen 16
Finanstilsynet har sett nærmere på forutsetninger og verdsettelsene av to investeringseiendommer i Oslo-området, Roald Amundsensgt. 6 og Fjordalleen 16. 
Under vises areal, antall leietakere og regnskapsført verdi på eiendommene ved årsslutt 2007 og 2008, samt ved halvår 2009.

Eiendom: Roald Amundsensgt 6, Areal (kvm): 5 887, Antall leietakere: 14, Regnskapsført verdi (mill kr): 31. des 2007: 252,7, 31. des 2008: 238,3, 30. jun 2009: 213,3

Eiendom: Fjordalleen 16, Areal (kvm): 5 056, Antall leietakere: 1, Regnskapsført verdi (mill kr): 31. des 2007: 258,9, 31. des 2008 227,2, 30 jun 2009: 206,0

Ved årsslutt 2007 ble eiendommene verdsatt til et gjennomsnitt av tre eksterne verdivurderinger. Roald Amundsensgt. 6 ble eksternt verdsatt ved årsslutt 2008 av to verdsettere til henholdsvis 176 millioner kroner og 239 millioner kroner. Fjordalleen 16 ble eksternt verdsatt per 31. mars 2009 til henholdsvis 191 millioner kroner og 180 millioner kroner.

Foretaket har i den interne modellen per 31. desember 2008 benyttet en markedsleie på
2 995 kroner per kvm for eiendommen Roald Amundsensgt. 6 og en markedsleie på 3 515 kroner per kvm for Fjordalleen 16. Markedsleien er fastsatt på basis av et bredt tilfang av informasjon, herunder statistikk fra Eiendomsverdi Næring, både for området Vika/Aker Brygge, som eiendommene tilhører, samt statistikk for nye kontrakter som er avgrenset til de nærmeste gatene/ kvartalene rundt de aktuelle eiendommene.

4. Finanstilsynets vurdering
Verdiutviklingen på foretakets investeringseiendommer, jf. punkt 2 ovenfor, synes å bevege seg i samsvar med observert utvikling generelt i eiendomsmarkedet, og utviklingen for kontoreiendommer i Oslo særskilt. Utleiemarkedet for kontoreiendommer i Oslo var gjenstand for store endringer i perioden fra 2007 til og med første halvdel av 2009. Etter en lang positiv periode med sterkt økende etterspørsel, betydelig redusert ledighet og markant stigende markedsleier i enkelte områder, ble utleiemarkedet i 2008 gradvis gjenstand for større usikkerhet og reduserte fremtidige forventninger. I tillegg syntes volumet i transaksjonsmarkedet å ha blitt tilnærmet halvert i 2008 sammenlignet med tidligere perioder, og ulike aktører opplyste om økte avkastningskrav og observerte verdifall (Dagens Næringsliv ekspertpanel, juni 2008).  Leieprisene for prestisjesegmentet i Oslo falt ytterligere første halvdel av 2009 (Opak-rapport august 2009: "Eiendomsmarkedet - Prisutviklingen for kontoreiendommer i Oslo og Norges største byer"). 

Ved estimering av virkelig verdi på investeringseiendommer benytter DnB NOR en diskontert kontantstrømmodell. Det benyttes samme diskonteringsrente for alle kontoreiendommer. Eiendomsspesifikk risiko hensyntas i kontantstrømmene, og forutsetningene i kontantstrømmen både i kontraktsperioden og etter kontraktsperioden vurderes per eiendom. Foretaket tar ved fastsettelse av forutsetninger utgangspunkt i hva som antas å være markedsaktørenes markedssyn. Informasjon og input fra mange ulike kilder hensyntas, blant annet fra analytikermiljøer og verdivurderere. Foretaket har opplyst at modellen har vist god treffsikkerhet ved transaksjoner.

IAS 40 tar utgangspunkt i at virkelig verdi er best representert ved gjeldende priser i et aktivt marked, jf. IAS 40.45. Det norske markedet for næringseiendom er lite likvid og transparent. I mangel av aktive markeder, åpner standarden for alternative metoder for beregning av virkelig verdi, herunder bruk av diskonterte kontantstrømmer. I henhold til standarden skal diskonterte kontantstrømmer beregnes på basis av en prognose på fremtidige inn- og utbetalinger og en diskonteringsrente som gjenspeiler gjeldende markedsvurderinger, jf. IAS 40.46 c).

Det følger av IAS 40.40 at virkelige verdi av investeringseiendom skal gjenspeile rimelige og dokumenterbare forutsetninger om hva velinformerte, frivillige parter ville forutsette om leieinntekter fra fremtidige leieavtaler i lys av gjeldende forhold i markedet. Fastsettelse av markedsleie er en viktig forutsetning i verdsettelse av virkelig verdi av en eiendom. DnB NOR har i årsregnskapet for 2008 opplyst at en ”5 prosent endring i fremtidige markedsleiepriser vil, alt annet likt, endre verdien av eiendomsporteføljen med 4,2 prosent.” Neddiskontert verdi av de to utvalgte eiendommene endres også betydelig selv med mindre endringer i estimert fremtidig markedsleie.

Finanstilsynet har sett nærmere på fastsettelse av markedsleie for eiendommene Roald Amundsensgt. 6 og Fjordalleen 16 og har mottatt kvartalsvis oversikt fra Eiendomsverdi Næring, samt en oppstilling av leieinntekter fra et avgrenset område rundt eiendommene. Foretaket har opplyst at fastsettelse av fremtidig markedsleie diskuteres i møter med ressurspersoner i Vital Eiendom. Basis for dette er et bredt tilfang av informasjon, men foretaket kan ikke fullt ut redegjøre for de konkrete vurderinger som ble gjort. Etter Finanstilsynets vurdering er det ikke tilstrekkelig i etterkant kun å opplyse om hvilken markedsleie som er brukt uten å redegjøre for hvorfor markedsleien er fastlagt slik.

Ved beregning av diskonterte kontantstrømmer skal det i henhold til IAS 40.46 c) legges til grunn diskonteringsrenter som gjenspeiler gjeldende markedsvurderinger av usikkerheten i beløpet og tidsplanen for kontantstrømmene. Valg av diskonteringsrente har stor betydning for verdsettelse av investeringseiendom. Det fremgår av årsregnskapet 2008 og kvartalsrapporten for 2. kvartal 2009 at en endring i avkastningskravet på 0,25 prosentpoeng, alt annet likt, vil endre verdien av eiendomsporteføljen med 3,5 prosent.

Foretaket kan ikke fullt ut redegjøre for fastsettelse av de benyttede diskonteringsrentene. Etter Finanstilsynets vurdering er det nødvendig med en metodikk for fastsettelse av diskonteringsrenter for å sammenstille og systematisere den informasjon som ligger til grunn for skjønnsutøvelsen. Dette vil legge til rette for at diskonteringsrentene fastsettes på en konsistent og etterprøvbar måte i samsvar med markedsforholdene på balansedagen. Finanstilsynet mener at en slik metodikk bør ha en teoretisk forankring.  Det er eksempler på hvordan en finansteoretisk tilnærming kan anvendes for fastsettelse av diskonteringsrente ved verdsettelse av eiendom (Damodaran, A. "Investment valutation", second edition 2002).  Metodene som presenteres vil medføre utfordringer knyttet til å ha et tilstrekkelig datamateriale for det norske eiendomsmarkedet. Finanstilsynet er likevel av den oppfatning at en utvikling i den retning er fordelaktig.

Finanstilsynet finner ikke grunn til å tro at foretakets verdsettelser har medført feil i regnskapene i de aktuelle perioder. Det er likevel grunn til å påpeke at foretaket må kunne redegjøre for og dokumentere benyttede forutsetninger, herunder fastsettelse av fremtidig markedsleie og diskonteringsrenter.  Etter Finanstilsynets oppfatning er systematisering av skjønnsutøvelsen nødvendig for å sikre konsistens i vurderingene over tid og mellom ulike eiendommer. De skjønnsmessige vurderingene bør i korte trekk dokumenteres, slik at det er mulig for andre, internt og eksternt, å få en forståelse av det markedssyn som ligger til grunn ved verdsettelsen, og å sikre etterprøvbarhet. Det vises for øvrig til bokføringsloven § 11 og kapittel 6 i forskrift om bokføring. Det fremkommer i § 6-4 i forskriften at dokumentasjon av poster som er verdsatt etter vurdering skal minst omfatte opplysninger om beregningsmetode og de forutsetninger som beregningen bygger på. Finanstilsynets vurdering er at det ikke er tilstrekkelig å tallfeste benyttede forutsetninger, men at begrunnelsen for valg av vesentlige forutsetninger må kunne gjenskapes.

Foretaket viser i brev av 8. juli til at skjønn er subjektivt, men at det i større eller mindre grad kan være bygget på etterprøvbar kvantitativ analyse og være mer eller mindre godt dokumentert. Videre nevnes at det kan gjøres mer for å systematisere skjønnsutøvelsen, og at foretaket vil se nærmere på om prosessen ved fastsettelse av forutsetningene i modellen og resultatene av dette kan underbygges på en mer hensiktsmessig måte.

Finanstilsynet tar det til etterretning.

5. Avslutning
Finanstilsynet har ikke vurdert hvorvidt forholdene beskrevet over omfattes av verdipapirlovgivningens regler om informasjonsplikt, jf. vphl § 5-2 første ledd, jf. § 3-2. Finanstilsynet legger til grunn at dette løpende vurderes av foretaket.

Finanstilsynet har oversendt en kopi av dette brevet til foretakets valgte revisor samt til Oslo Børs.

 

For Finanstilsynet

 

Siw-Mette Thomassen
seksjonssjef

Unni Persson Moseby
seniorrådgiver