Verdipapirhandel

Tilsynet med verdipapirmarkedet består av tilsyn med institusjoner, deres økonomiske stilling og atferd i markedet, samt med at generelle atferdsregler overholdes av aktørene.

Verdipapirforetak

I løpet av 1998 er 20 nye foretak gitt konsesjon som verdipapirforetak. Virksomheten i 3 verdipapirforetak opphørte i løpet av året.

Stedlig tilsyn

Kredittilsynet gjennomførte 21 stedlige inspeksjoner i verdipapirforetak i 1998. I tillegg er det avholdt tilsyn i Norsk Oppgjørssentral (NOS). Et sentralt mål ved stedlig tilsyn har i 1998 vært å få verifisert at styret i foretakene har utarbeidet en strategi for virksomheten med klare målsettinger som følges opp i det daglige arbeidet. Videre er det utarbeidet rapporteringssystemer som blant annet innebærer at styret mottar rapportering om avvik fra interne rammer som er fastsatt for å ha kontroll med vesentlig risiko i virksomheten. Ut fra denne målsettingen har det vært fokusert på implementeringen av internkontrollforskriften som ble gjort gjeldende for verdipapirforetak og forvaltningsselskaper for verdipapirfond fra august 1997. Hovedinntrykket er at foretakene har startet implementeringen av internkontrollforskriften, men at en del av kravene i forskriften ennå ikke eroppfylt.

Det er videre Kredittilsynets inntrykk at den økte vektleggingen av intern styring og kontroll samt klare rapporterings- og ansvarslinjer, har bidratt til å forhindre og oppdage uregelmessigheter i foretakene. Det synes som om de ansvarlige organer tar tak i ansattes eventuelle misbruk av stilling og informasjon på en annen og mer effektiv måte enn tidligere. Imidlertid vil det fortsatt måtte være en prioritert oppgave å avdekke mangelfull håndtering av interessekonflikter ­ mellom foretak og kunde eller mellom kunder.

Dokumentbasert tilsyn

Verdipapirforetakenes løpende rapportering til Kredittilsynet er fremdeles papirbasert. Det arbeides imidlertid med å endre rapporteringmåten. Hovedelementer i rapporteringen fra verdipapirforetakene i 1998 var:

• Kapitaldekningsrapporteringen (månedlig)
• Kvartalsrapportene
• Rapporteringen av store engasjementer (kvartalsvis)
• Månedsrapportene for opsjonshandlerforetak
• Rapporteringen av ansattes egenhandel (månedlig)
  

Når det gjelder kapitaldekningsrapporteringen var det i 1997 mange opplagte feil og mangler, delvis på bakgrunn av tvil om rapporteringspliktens innhold. Ved siden av muntlig og skriftlig oppfølging av observerte feil overfor det enkelte verdipapirforetak, fant Kredittilsynet det hensiktsmessig å gi veiledning i form av et likelydende brev til verdipapirforetakene. Antall observerte feil og mangler ble redusert i løpet av 1998. Situasjonen er imidlertid fremdeles ikke fullt ut tilfredsstillende.

På bakgrunn av synkende aksjekurser og faren for at enkelte investorer ikke kan gjøre opp for seg overfor verdipapirforetakene, har Kredittilsynet pålagt verdipapirforetak som har vært særlig utsatt, særskilt rapportering på ukentlig eller daglig basis. Utestående fordringer og verdipapirforetakenes likviditet har spesielt stått i fokus for denne rapporteringen og oppfølgingen av den.

På basis av ett års erfaringer med kvartalsrapporteringen for verdipapirforetak, fant Kredittilsynet det i 1998 hensiktsmessig å revidere veiledningen til kvartalsrapporten. Det ble ikke foretatt endringer i selve rapporten når man ser bort fra den nye derivatrapporteringen som er implementert og som trådte i kraft fra siste kvartal i 1998. Derivatrapporteringen sendes inn sammen med kvartalsrapporten. Bakgrunnen for denne derivatrapporteringen er anbefalinger fra IOSCO og Basel-komiteen for banktilsyn. Derivatrapporteringen overlapper i stor grad månedsrapporten for opsjonshandlerforetak, somderfor utgår fra og med 1999. Kredittilsynet har i 1998 innført en praksis med kvartalsvise pressemeldinger om hovedtallene for verdipapirforetakenes virksomhet.
Rapporteringen av store engasjementer, som var ny i 1998, hadde visse oppstartsproblemer.
Det var mange spørsmål knyttet til denne rapporteringen spesielt i begynnelsen av året, men den er nå bedre etablert.
Rapporteringen av ansattes egenhandel følges opp på stikkprøvebasis.

Forvaltning og utvikling av regelverket

- Konkurranseforhold og inntjening i verdipapirmarkedet

I januar 1998 ble Konkurransetilsynet og Kredittilsynet av Arbeids- og administrasjonsdepartementet og Finansdepartementet bedt om å utrede konkurranseforholdene i det norske verdipapirmarkedet, sett i lys av de store fortjenestene innen verdipapirforetakene. Det ble avgitt en rapport i april 1998. Rapporten konkluderer med at det ikke synes å være grunnlag for å si at det er for begrenset konkurranse i markedene for de viktigste investeringstjenestene. Enkelte forhold tyder imidlertid på at priskonkurransen mellom verdipapirforetakene kunne vært sterkere. Det ble ikke funnet noen monopoltendenser i noen av de delmarkedene verdipapirforetakene opererer i. Blant de tiltak og endringer i regelverket som er foreslått i rapporten, har en del sammenheng medinnføringen av det nye handelssystemet ved Oslo Børs.

- Det unoterte markedet

Mens det i 1997 var høy aktivitet og stigende aksjekurser i mange selskaper i markedet for ikke børsnoterte aksjer, har utviklingen i dette markedet endret seg i 1998. Verdiutviklingen, særlig i siste halvår, har vært negativ samtidig som likviditeten og aktivitetsnivået rent generelt i markedet har svekket seg vesentlig.

Kredittilsynet har gjennom medieoppslag anbefalt investorer som ikke har særlige kvalifikasjoner å holde seg til børsnoterte aksjer framfor det unoterte markedet. På flere områder er dette markedet ikke omfattet av regler som gjelder for børsnoterte selskaper, noe som blant annet medfører at informasjon om selskapene, omsetning og prissetting på papirene i markedet er mindre pålitelig. Investorenes grunnlag for veloverveide investeringsbeslutninger er derfor normalt meget forskjellig i disse to markedene. Kredittilsynet har erfart at meklere i noen verdipapirforetak har misbrukt sin posisjon overfor investorer. Disse for-hold kjennetegnes ved at den gevinst som oppstår ved at kunden betaler overpris eller mottar underpris i forhold til en markedsriktig pris for papirene, tas enten av mekleren eller tilføres favoriserte kunder. I ett tilfelle medførte en slik sak politianmeldelse. Vedkommende mekler ble ilagt et forelegg. I andre tilfeller har grunnlaget for anmeldelse vært vurdert til å være for svakt, og Kredittilsynet har nøyd seg med offentlig kritikk, og samtidig gjort offentligheten kjent med mønsteret i de aktuelle handlene.

Førstehåndsmarkedet for aksjer

I førstehåndsmarkedet har Kredittilsynet særlig fokusert på verdipapirforetak som har konsesjon til markedsføring, men ikke til tilrettelegging og plassering av emisjoner. I noen tilfeller har slike selskaper utført tjenester som krever særskilt konsesjon for tilrettelegging og plassering av emisjoner. I ett foretak hvor flere ulovlige forhold ble avdekket, ble konsesjonen frivillig levert inn. Det er gjennomført stedlige tilsyn i noen av de foretak hvor det har vært mistanke om ulovlig virksomhet. I forbindelse med at de samme foretak i forlengelsen av kapitalutvidelser tar papirer på egen bok, undersøkes det om de snur seg rundt og videreselger i markedet. Iså fall kreves konsesjon for egenhandel.

Kredittilsynet har i to saker om kapitalutvidelser foretatt av samme verdipapirforetak rettet kritikk mot foretakets håndtering. I den første saken tildelte foretaket seg selv hoveddelen av en overtegnet emisjon, samt at de forfordelte en kunde på bekostning av andre. Saken endte med anmeldelse til ØKOKRIM som bøtela foretaket og administrerende direktør. I den andre saken rettet kritikken seg mot at foretaket som en av to hovedtilretteleggere favoriserte seg selv som tegningssted på bekostning av medtilretteleggere som tegningssted. Dette medførte usaklig forskjellsbehandling av tegnere. I tillegg ble det slått fast at foretaket hadde ansvar også for den andre hovedtilretteleggerens håndtering av kapitalutvidelsen.

- Egenhandel

Finansdepartementet framla i juni 1998 Ot. prp. nr 84 (97-98) med forslag til lov om endringer i verdipapirhandelloven og enkelte andre lover. Lovforslaget skal begrense adgangen for ansatte i finansnæringen til å handle verdipapirer. Forslaget bygger på Kredittilsynets lovutredning omkring reglene om egenhandel som et resultat av den såkalte NAT-saken i 1997. Det er foreslått en rekke selektive handleforbud for ansatte som i ulike institusjoner arbeider med verdipapirhandel. Reglene er ment å begrense mulighetene for at enkelte ansatte misbruker sin stilling til å foreta disposisjoner til egen eller nærståendes fordel. Det antas at reglene vil kunne forebygge interessekonflikter og styrke tilliten til verdipapirforetakene.

- Shortsalg

Ved endringene i verdipapirhandelloven i 1996 ble det åpnet for verdipapirforetaks medvirkning til såkalt shortsalg, dvs salg av finansielle instrumenter kunden ikke eier. Regelverket ble utformet tilsvarende hva som gjelder i de fleste europeiske land. Et hovedmotiv er å muliggjøre såkalt market making som normalt bidrar til å bedre likviditeten i markedet. Verdipapirforetakene kan kun formidle dekket shortsalg som innebærer at kunden har tilgang til instrumentene, for eksempel gjennom en låneordning og foretakene må være sikret rettidig levering. Verdipapirforetakene kan imidlertid ikke medvirke til «udekket» shortsalg hvor det aktuelle verdipapiret selges uten at kunden har tilgang til dette.

Shortsalg gir mulighet for kortsiktig gevinst ved fallende aksjekurser og kan i seg selv ha en negativ kurspåvirkende effekt. Det er registrert en økning av antall shortsalg i annet halvår i 1998. Av hensyn til mulige uheldige konsekvenser ved shortsalg, ble det nedsatt en arbeidsgruppe bestående av medlemmer fra Kredittilsynet, Oslo Børs og Norges Fondsmeglerforbund som blant annet skulle vurdere om shortsalg er blitt benyttet i manipulativ sammenheng. Arbeidsgruppen har i tillegg vurdert om det er behov for ytterligere regulering av shortsalg. Arbeidsgruppen avgav sin rapport ved årsskiftet 1998/99 og fremmer forslag om at det ibørsens handelsregler stilles krav om at shortsalg bare kan skje til kurs som er høyere eller lik siste omsetningskurs eller høyere enn beste kjøperkurs. Videre anbefales det en rapporteringsplikt for shortsalg og aksjelån. Det foreslås dessuten at børsen offentliggjør informasjon om shortsalg og aksjelån på akkumulert nivå for hver enkelt aksje.

- Utkontraktering

Kredittilsynet har utredet spørsmålet om verdipapirforetaks og forvaltningsselskapers adgang til å benytte seg av kompetanse utenfor eget foretak. Det har særlig vist seg et behov for utkontraktering av kjernevirksomhet i de foretak som tilbyr kapitalforvaltning. Kredittilsynet har foreslått overfor Finansdepartementet at det for forvaltningsselskap for verdipapirfond og for verdipapirforetak som tilbyr aktiv forvaltning, under visse vilkår, skalåpnes for utkontraktering av investeringsbeslutninger.

- Likviditetskrav for verdipapirforetakene og krav til sikkerhet i verdipapiroppgjøret

Verdipapirhandelloven har ingen generelle bestemmelser om likviditetskrav til verdipapirforetakene. Kredittilsynets erfaring, særlig i 1998 med sterkt kursfall, tilsier at behovet for slike bestemmelser bør vurderes.

Verdipapirforetakenes likviditetsstilling har blant annet betydning for sikker gjennomføring av oppgjøret mellom verdipapirforetakene. Det
eksisterer stor gjensidig avhengighet i systemet. Manglende oppgjørsevne fra ett verdipapirforetak vil derfor være en trussel mot systemets mulighet til å fungere. Det har for øvrig tidligere vært eksempler på at mangel på likviditet har ført til underslag av klientmidler og udekket short-salg for å skaffe likviditet til veie.

- Utvalg

Kredittilsynet har vært representert i børslovutvalget som i desember 1998 la fram forslag til ny børslov. Videre er Kredittilsynet representert i varederivatutvalget som skal gjøre rede for handel med varederivater i Norge og vurdere behovet for offentligrettslig regulering og tilsyn på dette området. Utvalget vil avgi sin innstilling i juni 1999. Kredittilsynet har stilt sekretær for begge utvalgene. Tilsynet er også representert i utvalget som går gjennom VPS-loven.

Forvaltningsselskaper for verdipapirfond

Ved utgangen av året var det 26 selskaper som hadde tillatelse til å drive verdipapirfondsforvaltning. Disse forvaltet totalt 248 fond. I tillegg har et stort antall utenlandske forvaltere meldt grensekryssende virksomhet.

Stedlig tilsyn

I løpet av 1998 er det gjennomført i alt 12 inspeksjoner i forvaltningsselskaper for verdipapirfond. Tilsvarende som for verdipapirforetak ble det under inspeksjonene særlig fokusert på å klarlegge om foretakene har tilfredsstillende interne rutiner og internkontroll. Hovedinntrykket er at forvaltningsselskapene har kommet godt i gang med implementeringen av internkontrollforskriften, men at en del krav i forskriften er ikke oppfylt.

Håndtering av risiko, innløsning, verdiberegninger og ansattes egenhandel er sentrale tema. Kredittilsynet avkrever selskapenes ledelse en bevisst strategi om forholdet mellom risikoeksponering og avkastning.

Dokumentbasert tilsyn

Kredittilsynet har, på grunn av fall i kursene, fokusert på mulige problemer i tilfelle av ekstraordinært store krav om innløsninger av verdipapirfondsandeler. Pågang om innløsning av andeler har imidlertid ikke vært urovekkende. I den grad det har vært store innløsninger i enkelte selskap, så har dette ikke skapt vesentlige problemer.

Ved utgangen av tredje kvartal 1998 var forvaltningskapitalen 82 milliarder. Dette gir en nedgang på 10,7 milliarder sammenlignet med samme tidspunkt i 1997.

Forvaltning og utvikling av regelverket

- Forslag til endringer i lov om verdipapirfond

Kredittilsynet har i løpet av året foretatt en gjennomgang av lov om verdipapirfond på grunnlag av de erfaringer man har hatt siden implementeringen av UCITS-direktivet. I tillegg er behovet for endringer som følge av den nye verdipapirhandelloven vurdert. Det tas sikte på å oversende et lovendringsforslag til Finansdepartementet våren1999.

Transaksjonstilsyn

Transaksjonstilsynets hovedvirksomhet er rettet mot overholdelse av de generelle atferdsreglene som er fastsatt i verdipapirhandellovens kapittel 2, herunder regler om god forretningsskikk og forbud mot urimelige forretningsmetoder i verdipapirmarkedet, samt regler om taushetsplikt og forbud mot rådgivning. Særlige regler som følges opp, er forbudet mot innsidehandel og kursmanipulasjon.

En viktig del av transaksjonstilsynets virksomhet er således kontroll av transaksjoner forut for og omkring offentliggjørelse av hendelser som kan antas å ha vesentlig effekt på prisingen av verdipapirer. Videre foretas det undersøkelser rettet mot ulovlig markedsmanipulasjon, både hva angår markedskurser og informasjonsflyt. Kredittilsynet har i denne virksomheten et nært samarbeid med Oslo Børs. Det foretas jevnlig undersøkelser rettet mot markedet for unoterte aksjer.

Det er i løpet av 1998 undersøkt en rekke saker hvor det har foreligget mistanke om overtredelse av verdipapirhandellovens atferdsregler. Iflere av sakene har det vist seg svært vanskelig å framskaffe informasjon som kan danne grunnlag for en tilstrekkelig klargjøring av hendelsesforløp og således være grunnlag for evt. politianmeldelse. To forhold er imidlertid anmeldt til ØKOKRIM for mistanke om ulovlig innsidehandel. Av innsidesakene har en vært oppe for retten. Frifinnelsesdom har falt, men dommen er anket av påtalemyndigheten og forventes å komme opp til fornyet behandling første halvår 1999. Videre er overtredelser av meldepliktbestemmelsen og forbudet mot handel i «røde perioder» anmeldt. ØKOKRIM har i disse sakene utferdiget forelegg.

Ved siden av granskning av transaksjoner, står arbeid av forebyggende karakter for en betydelig del av virksomheten. Herunder kommer utarbeidelse av rundskriv, uttalelser samt kontakt med utstederselskaper og deres rådgivere omkring spørsmål knyttet til verdipapirhandellovens handelsregler.

Securities trading

Supervision of the securities market comprises supervision of institutions, their financial position and market behaviour, and of market players' compliance with market rules. On-site inspections of investment firms and management companies for securities funds focused on whether internal management and controls are satisfactory and likely to promote the prevention and exposure of irregularities at such undertakings. Report-based supervision is based on undertakings' own written reports to Kredittilsynet, including capital adequacy and quarterly reports. Against the background of falling share prices in 1998 and the risk of certain investors' inability to settle their accounts vis-à-vis investment firms, the latters' liquidity was the focus of reports and research. As regards management companies, Kredittilsynet was concerned with potential problems in the event of substantial calls for redemption. Calls for redemptions of units have not, however, given any significant grounds for concern. Where the administration and framing of legislation is concerned, Kredittilsynet recommended to the Ministry of Finance that management companies for securities funds and investment firms offering active portfolio management should be allowed to outsource investment decisions. Over the year Kredittilsynet reviewed the Securities Funds Act on the basis of experience gained since the implementation of the UCITS directive and the new Securities Trading Act, and will submit draft law amendments to the Ministry of Finance in 1999. Moreover, in 1998 Kredittilsynet focused especially on competitive conditions in the securities market, short sales, the unlisted market and investigation of matters related to public offerings of securities.
Supervision of compliance with general rules of conduct in the market primarily involves the rules governing good business practice, prohibition of insider trading and price manipulation. Two cases were reported to ØKOKRIM¹ for suspicion of illegal insider trading. Other cases involved violations of disclosure provisions.

¹ The National Authority for Investigation and Prosecution of Economic and Environmental Crime.